卜卦问事源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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　　来(🥥)源：(⛪)源达

卜卦问事　　投资要点

卜卦问事　(🚕)　券商金股有哪些特征？

　(🌶)　券商金股月度披露，时效性强，弥补了业绩(💃)、基金持仓等公开信息的滞后性，能够体现券商研究所总量及行业组的研究能力(🔝)。券商金股的股票池数量充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推荐更偏好中大市值股票，行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。

　　券商金股策略的复盘和回测

卜卦问事　　对全部金股组合进行回测分析，跑赢中证全指，与混合偏股基金指数(😲)走势一致。我们使用每(😱)市券商金股数据，去除港股、美股、ETF、ST股票，每月首个交易日调仓，对所有金股等权重配置构建交易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年以来的年化收益率7.28%，夏普比率0.41，最大回撤46.18%。

　　券商金股策略在指数(🐵)上行期的荐股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年化绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强；而在指数熊市期间，相对择优的意义不大，机构投资者(🤨)更多采取(🚛)降低股票仓位的方式(🏺)规避风险。2024/9/24以来，指数重新进入上行区间，金股研究的意(🦅)义凸显。

　　①按推荐家数划分：1-3家券商推荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益更大；②按券商类型：大型券商的投研能力更强，其金股的(💩)超额收益和稳定性相对更优；③按是否(⌛)首次推荐：12个月内首次推荐金股(🚆)的策略表现优于重复推荐金股。

　　(🥋)优选金股策略：年化收益(📶)率19.56%

卜卦问事　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池(🎼)，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现(🈚)金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到(🎪)优选股票池，近两年每月数量在15-25只。优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相(🐳)对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化(⛴)收益率为12.93%）。

卜卦问事　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵(📸)州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、(🐆)纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力(💟)股份。

卜卦问事　　风险提示

　　国(🤑)内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　一、券商金股有哪些特征

卜卦问事　　券商(🧗)金股月度披露，时效性强。上市公司的定期公(⚪)开信息包括定期公告及财务数据(💦)、公募基金持仓数据、分析师盈利预测数据等。实际(🧖)应用时，此类数据均有滞后性，如年报数据通常到次年4月30日之前公布，公募基金持仓(🦊)数据在全年结束后90日内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和(⛪)数据空窗期内，此类数据对投资的指引效果有限。而券商的月(🏽)度金股通常在每个月月底至月初公布，可弥补前述数据时效性的不足。

卜卦问事　　表1：股票型和混合型公募基金持仓数据的披露时间线规定

披露类型

披露内容

法定披露时限

数据(🧡)滞后性

卜卦(🍯)问事季度报(⛹)告

卜卦问事前十大重仓股

卜卦问事季度结束之日起(😍)15个工作日内

约1–3个月

半年度报告

卜(🤱)卦问(🚭)事全部持仓股票

上半年结束之日起60日内（自然日）

2个月

年度报告

卜卦问事全部持仓股票

卜卦问事年度(➖)结束之日起90日内（自然日）

卜卦问事3个月

卜卦问事　(💰)　资料来源：中国证监会《公开募集证券投资基金信息披露管理办法》，源达信息证券研究所

　　券商月度金股能够体现券商研究所的核心竞争力。券商作为核心上市公司和投(🔖)资机构之间的“桥梁”，能够接触到一手公开行业和公司信息，券商金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自下而上推荐个股，策(🕕)略组再根据当前的板块和风格特征(😖)进行行业选择，形成月度金股组合。因此，月度金股既体现了总量研究对行业轮动和风格的判断，又包(🔀)含了行业分析师自下而上的个股选择，能够体现出券商研究(🗑)所的核心研究能力。

卜卦问事　　图1：券商(🔒)月度金股包括“自上而下”和“自下而上”的研究成果

卜卦问事　　资料来源：源达信息证券研究所

卜卦问事　　券商金股的股票池数量多。我们采用每市和Wind统(💛)计的券商金股数据库(🤥)，2018年之前的金股统计数据较少，2018年起，公布月度金股的券商家数增长至5家以上，金股总数增长至100只，2021年以来公布金股的券商家数稳定在45-50家，月度金股总数稳定在300-400只。

卜卦问事　　图2：券商公(💥)布的月度金股数量稳定在350-400只

卜卦问事　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

卜卦问事　　金股推荐的独立性较强，由独家券商推荐的比例约70%。每月券商金股推(🌃)荐有一定的重复性，我们根据单只股票券商推荐家数的不同，将其分为独家推荐、2-3家推荐、3家以上推荐三组。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推荐具备独立性，体现出自身的研究优势。

　　图3：独家(🦕)推荐、2-3家推荐、3家以上券商推荐的金股数目分布

　　资料来源：每(🐄)市，Wind，源达信息证券研究所

卜卦问事　　金股推荐更偏好中大市值股票。根据金股市值大小进行统计，市值位于100-499亿的中盘股占比最高，稳定(🅾)占据金股数量的40-50%，100亿以下的小盘股数量占比在30%以下。主要由于券商金股推荐对象为机构(🤥)投资者，机构投资者买入小市值股票受限，更偏好中大市值股票。

　　图4：月度金股的市值（单位：亿元）分布

卜卦问事　　资料来源：Wind，源达信息证券研(😋)究所

卜卦问事　　行业覆盖均衡，中游制造(⬇)和TMT行业个股的(🔪)数目占比较高。统计金股所属的申万一级行业，金股池每期可基本全覆盖申万一级行业，平均覆盖比率在95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

　　图5：月度金股的行业分(🍘)布

卜卦问事　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

卜卦问事　　二、券商金股的复盘和回测

　　对全部金股建立组合进行回测(😗)分析，与混合偏股基金指数走势相似，整体跑赢中证全指。去(🐆)除港股、美(📹)股、ETF、ST股票，构建券商金股股票池，每月首个交(🍠)易日调仓，将全部金股等权重配置构建策略，2018/1/2-2025/6/9组合累(💑)计收益率65.94%（同期中证全指的累计收益率为-1.40%，混合偏股基金指数的累计收益率40.49%），组合的年化收益率(👫)为7.28%，夏普比率0.41，波动率22.93%，最大回撤46.18%。券商金股走势与混合偏股基金指数（992628.SSI）一致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

　　图6：券商金股股票池整体收益率回测

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

卜卦问事　　券商金股策略在指数上行期的荐股能(🔡)力较强。券商金股策(📆)略在牛市区间的超(🧢)额收益较高， 2019-2020年牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年(✌)度绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强(👄)。而在2022-2023年指数熊市期间，荐股效果一般，或由于机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数进入上行区间，金股策略也在2024年取得正绝对收益，2025年至今取得正的绝对和相对收益。

卜卦问事　　表2：月度金股绝对收益(🀄)率（%）

年份

卜卦问事01月

卜卦问事02月

卜卦问事03月

卜卦问事04月

卜卦问事05月

06月

07月

卜卦问事(🦊)08月

卜卦问事09月

10月

11月

12月

卜卦问事合计

2018

卜卦问事0.26

卜卦问事-2.19

0.99

卜卦问事-2.55

1.87

卜卦问事-7．00

0.14

卜卦问事-5.94

卜卦问事0.49

卜卦问事-10.09

2.07

-2.63

-22.66

2019

2.91

16.17

卜卦问事9.57

卜(🤤)卦问事-2.63

卜卦问事-5.44

卜卦问(👙)事5.76

卜卦问事1.74

卜卦问事2.73

1.59

2.36

卜卦问事0.39

卜卦问事8.43

50.92

卜卦问事2020

卜卦问事3.04

卜卦问事4.52

-7.36

卜卦问事6.55

卜卦问事3.37

12.17

13.2

4.14

-7.37

2.88

3.80

卜卦问事6.35

卜卦问事52.9

2021

卜卦问事2.37

-1.96

-2.69

卜卦问事4.06

6.09

6.13

3.02

4.29

卜卦问事-4.41

-0.08

卜卦(🍞)问事5.4

卜卦问事-0.58

23.06

2022

卜卦问事-11.70

2.77

卜卦问事-8.79

-9.93

卜卦问事6.54

9.55

-0.12

卜卦问事-4.99

-6.35

1.53

2.65

卜卦问事-2.98

-21.81

卜卦问事2023

6.51

卜卦问事-0.07

-2.09

-0.66

卜(🧛)卦问事-3.15

2.99

卜卦问事-3.58

卜卦问事-5.71

卜卦问事-2.09

-2.91

卜卦问事1.69

-2.49

-11.51

2024

-16.61

12.48

2.77

1.40

卜卦问事-1.26

-5.06

-2.37

卜卦问事-4.45

卜卦问事19.24

卜卦问事-0.15

1.66

-1.17

卜卦问事2.25

2025

卜卦问事0.60

卜卦问事4.40

0.28

卜卦问事-0.91

0.86

1.46

卜卦问事6.81

卜卦问事　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

卜卦问事　　表(🐼)3：月度金股相对中证全指的超额收益率（%）

卜卦问事年份

卜卦(👨)问事01月

卜卦问事02月

卜(💞)卦问事03月

04月

05月

06月

卜卦问事(✔)07月

卜卦问事08月

卜卦(🏷)问事(🥘)09月

10月

11月

12月

卜卦问事合计

2018

-1.28

卜卦问事2.54

1.16

卜卦问事1.31

卜卦(🤮)问事2.19

卜卦问事1.95

卜卦问事(🥒)0.47

0.68

-0.78

-0.75

卜卦(❇)问事(📺)-0.16

卜卦问事2.19

7.27

2019

卜卦问事0.25

卜卦问事-1.71

卜卦(❄)问事1.53

-1.17

1.32

卜卦问事2.83

卜卦问事2.44

卜卦问事3.44

0.88

1.42

卜卦问事1.99

卜卦问事0.93

卜卦问事19.81

2020

卜卦问事3.29

4.43

卜卦问事(🐊)-0.89

卜卦问事1.22

卜卦问(👠)事3.09

4.2

卜卦问事0.34

卜卦问事2

卜卦(🙏)问事-1.29

1.89

卜卦问事-0.19

卜卦问事3.21

卜卦问事27.97

2021

2.48

-1.99

卜卦问事0.58

卜卦问事2.02

1.31

卜卦问事5.7

卜卦问事6.9

1.59

卜卦问事-3.78

卜卦问事-0.38

2.77

-1.91

卜卦问事16.86

卜卦问事2022

卜卦问事-2.25

卜卦问事0.02

卜卦问事(🚾)-1.23

卜卦问事-0.43

1.05

0.4

3.17

-1.94

1.33

4.37

卜卦问事-5.3

-0.9

-1.49

2023

-0.97

-0.13

-1.28

卜卦问事0.82

卜卦问事0.53

卜卦问事2.05

-5.64

0.09

-1

-0.61

卜卦问事1.54

卜卦问事-0.27

卜卦问事-4.48

2024

卜卦问事-4.23

卜卦问事2.75

卜卦问事1.38

0.4

0.25

卜卦问事0.72

卜卦问事(😔)-1.89

-0.33

卜卦问事-2.86

卜卦问事-2.01

卜卦问事0.58

0.8

卜卦问事-5.18

2025

3.09

-0.23

0.71

卜卦问事2.41

卜卦问事-1.24

卜卦问事0.39

卜卦问事5.49

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　进一步，我们通过券商推荐家数、券商类别、是否为首次推(🏠)荐，拆解券商金股的超额收益。

　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更(🏍)高，4家及以上券(🐠)商推荐的金股在牛市的超额收益更高。根据券商推荐家数的不同，我们将金(🍐)股池分为三组，复盘(🎊)2018年以来的超额收益表现，组合月度调仓，股票等权配置，回测发现(🐡)独家推荐、2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著，熊市区间回调也较大。在2019-2020年的牛(🔧)市区间，券商推荐家数越多的金股，市场形成的共识越(🛄)大，机构资金推动股价上涨，而当市场掉头向下时，资金平(⭕)仓使得这部分(💟)个股的抛压也是最大的。

卜卦问事　　图7：根据券商推荐家数的不同，券商金股收益对比

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表(🤮)4：按照券商推荐家数分类，月度券商金股的(🌸)收益率和(💷)波动率对比（基准为中证全指）(⌛)

项目

4家及以上推荐的金股组合

卜卦问事2-3家推荐的金股组合

卜卦问事独家推荐的金股组合

组合收益（%）

31.29

卜卦问事51.15

74.16

组合超额收益率（%）

卜卦问事31.43

51.29

74.30

卜卦问事年化组合收益率（%）

卜卦问事3.86

卜卦问事5.90

8.01

卜卦问事年化(🕹)波动率（%）

15.04

卜卦问事8.81

卜卦(🅱)问事7.02

卜(🌕)卦问事最大回撤(㊙)（%）

卜卦问事-58.31

-33.70

-26.28

夏普

0.19

卜卦问事0.64

卜卦问事1.14

卜卦问事　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　（2）大型(🤐)券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名为“大型券商”，其他为“小型券商(♏)”。根据券商类型不同，把金股分为大券商推荐金股和小券商推荐金股，进行回测复盘。大型券商推荐的金股整体收益率更高、波动率和回撤(🏌)更小，大券商推荐金股的年化收益率为7.59%，年化波动率6.89%，夏普比率1.09。

　　图8：2018年以来大券商和小券商推荐金股的收益率对比（%）

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表5：(🏆)按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的(🕶)收益率和波动率对比

卜卦问事项目

卜卦问事小券商推荐金股

大券商推荐(🍝)金股

卜卦问事组合收益（%）

卜卦问事43.35

卜卦问事69.5

卜(💳)卦问事年化组合收益（%）

卜卦问事5.12

卜(😡)卦问事7.59

卜卦问事年化波动率（%）

卜卦问事7.08

卜卦问事6.89

最(❇)大回撤（%）

卜卦问事-30.41

-27.32

卜卦问事夏普

0.72

1.09

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为(👴)2018/1/1-2025/6/9

　　（3）首次推荐金股的收益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金股是否为过去12个月的首次推荐，分为首次推荐和非首次推荐金股组合，进行回测分析，首次推荐金股的收益率较高但回撤和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组合累计收益率高达142.38%，远高于非首次推荐的57.40%，但是波动率和回撤也较高。

　　图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股组合收益率（%）

卜卦问事　　(🥇)资(🕤)料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　表6：按照金股是(📔)否为当年首次推荐(💦)，月度券商金股的收益率和波动率对比

卜卦问事项目

卜(🆘)卦问事首次推荐

卜卦问事非首次推荐

组合收益（%）

卜卦问事142.38

卜卦问事57.40

卜卦问事年化组合收益（%）

卜卦问事13.06

卜卦问(🦇)事6.49

卜卦问事年化波动率（%）

11.87

6.58

最(😩)大(🍥)回撤（%）

-35.70

-27.63

夏普

1.11

卜卦问事0.98

卜(🏃)卦问事　　资料来源：Wind，源(🈶)达信息证券研究所 复盘时间区(🗯)间为2018/1/1-2025/6/9

卜卦问事　　三、优选金股策略

卜卦问事　　由于月度券商金(🤛)股数量较多，复制全金股策略投资的难度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进行股票优选。

卜卦问事　　采用(💏)ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由(🗽)现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年的月度金股数目在15-25只左右。由于2018年股票池数量较少，因此我们从2019年开始选股和回测，发现优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商金股全股票策略，优选策略超额收益明显。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品(🕛)、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率对比

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

卜卦问事(⚡)　　表7：(🌤)优选金股策略的历史年(🤾)度收益率复盘（相对沪深300）

2019

2020

卜卦问事2021

2022

卜卦问事2023

2024

卜卦问事2025（至今）

卜卦问事组合收益率（%）

卜卦问事76.28

卜卦问事56.28

卜卦问事10.38

-20.32

-17.22

卜卦问(🐶)事21.48

卜卦问事14.23

卜卦问事超额收益率（%）

40.21

29.07

卜卦问事15.57

卜卦问事1.31

-5.84

6.8

卜卦问事15.25

卜卦问事(✉)　　资料来源：Wind，源达信(🅿)息证券研究所(✳) 2025年截至6月11日

　　四、风险提示

　　金股数据可能统计不完全的风险、历史收益表现不代(🥒)表未来、实际(🏁)交易费用率与模型不一致、其他数据统计误差